Аптеки 36,6 в июне выросли в стоимости в 2,5 раза, став лидером среди акций компаний индекса Мосбиржи Широкого рынка. Мы проанализировали причины роста и посмотрели на адекватность оценки компании.
Тяжелое положение
«Аптеки 36,6» являются одним из лидеров российского рынка торговли лекарствами. Торговый оборот компании по итогам 2018 года составил 45 млрд рублей, что стало четвертым результатом среди российских аптечных сетей. При этом компания находится в тяжелом финансовом положении. Операционный убыток «36,6» по итогам 2018 года составил около 4 млрд рублей, практически не изменившись по сравнению с предыдущим годом. Чистый убыток за период достиг 23 млрд рублей, то есть составил половину от выручки компании. На результат повлияли процентные расходы в 6 млрд рублей и списания нематериальных активов на сумму около 10 млрд рублей. Компания получает убыток на протяжении четырех лет, при этом с каждым годом он увеличивается.
Огромный долг
Чтобы продолжать функционирование, «Аптекам» приходится увеличивать долговую нагрузку. По итогам 2018 года чистый долг компании увеличился в 1,5 раза достигнув 45 млрд рублей. С размером долга на уровне более 30 EBITDA и процентными платежами, в несколько раз превышающими операционный денежный поток, компания фактически находится на грани банкротства.
Причиной резкого ухудшения результатов стала агрессивная экспансия ради желания стать крупнейшей сетью аптек в России. В 2016 году прошла консолидация с сетью аптек «A5», которая еще до объявления официальной информации о слиянии приостановила платежи дистрибьюторам и прочим контрагентам. После объединения «36,6» ни разу не удалось выйти на операционную прибыль по итогам года.
Попытка спасения
В 2018 году Коммерсантъ сообщал, что «36,6» поменяла собственников: Владимир Кинцурашвили и Иван Саганелидзе вышли из состава акционеров аптечного ритейлера. Именно при них компания проводила сделки по слиянию, которые привели к ухудшению финансового положения. Их доли, по словам собеседника Коммерсантъ, перешли структурам Романа Авдеева — владельца Московского кредитного банка (МКБ).
В 2019 году компания предпринимает попытку спастись и начать финансовое оздоровление. В июне стало известно, что «36,6» разместила допэмиссию в 4,4 млрд акций на 22 млрд рублей, половину из которых, став владельцем около 30% акций компании, выкупил инвестиционный фонд группы «Altus Сapital». Позже стало известно, что владельцем почти 20% акций сети стал Московский кредитный банк (МКБ) Авдеева, являющийся также основным кредитором компании. Эта сделка, скорее всего, является частью схемы по реструктуризации долга.
Судя по всему, новый акционер попытается приобрести максимальный контроль над сетью для ее финансового оздоровления и дальнейшей продажи. В лучшем для себя сценарии «Аптекам» после этого удастся избавиться от долга и увеличить эффективность, чтобы выйти на положительную рентабельность.
Неадекватность оценки
Акции «36,6» начали стремительный рост на Московской бирже после вхождения в капитал фонда Altus и до объявления о вхождении в капитал МКБ. Новости о получении денег от инвесторов и реструктуризации долга являются позитивными для компании, однако насколько оправдан рост стоимости?
После допэмиссии количество акций компании увеличилось до 6 708 млн., следовательно капитализация на 28 июня составила около 82 млрд рублей. Если компании удалось бы реализовать «лучший сценарий» уже в текущем году, то есть избавиться от долга и выйти на хороший для отрасли уровень маржи чистой прибыли в 5%, прибыль составила бы около 2,5 млрд рублей. Коэффициент P/E в таком случае составил бы более 30, что является неадекватно дорогой оценкой для российского рынка акций.
В нашей финансовой модели мы формируем оптимистичный прогноз по финансовым показателям компании: рост выручки на 7% в год, потенциальное достижение маржи чистой прибыли в 5% и долгосрочная выплата дивидендов в 60% от прибыли после 2023 года. Даже в таком сценарии оценка дает один из самых низких потенциалов роста акций компании на российском рынке.
Вся аналитика
При подготовке были использованы материалы из источников, которые, по мнению специалистов Компании, заслуживают доверия. При этом материал предназначен исключительно для информационных целей, не содержит рекомендаций и является выражением частного мнения специалистов аналитической службы Компании. Не взирая на осмотрительность, с которой специалисты Компании отнеслись к составлению материала, Компания не дает никаких гарантий в отношении достоверности и полноты содержащейся информации. Никто ни при каких обстоятельствах не должен рассматривать материал или содержащуюся в нем информацию в качестве предложения о заключении договора на рынке ценных бумаг или иного юридически обязывающего действия, как со стороны Компании, так и со стороны ее специалистов. Ни Компания, ни ее агенты, ни аффилированные лица не несут никакой ответственности за любые убытки или расходы, связанные прямо или косвенно с использованием информации, содержащейся в бюллетене. Информация, содержащаяся в бюллетене, действительна на момент его публикации, при этом Компания вправе в любой момент внести в бюллетень любые изменения. Распространение, копирование, изменение, а также иное использование бюллетеня или какой-либо его части без письменного согласия Компании не допускается. Компания, ее агенты, работники и аффилированные лица могут в некоторых случаях участвовать в операциях с ценными бумагами, упомянутыми в бюллетене, или вступать в отношения с эмитентами этих ценных бумаг. Компания предупреждает, что операции с ценными бумагами связаны с различными рисками и требуют соответствующих знаний и опыта.
